費雪‧布萊克回憶錄

「費雪•布萊克確實擔當得起這本書：關於一位最具魅力、最傑出科學家的一本最具魅力、最傑出作品。」—— Robert Lucas，諾貝爾獎得主，芝加哥大學經濟學教授

■ 本書敘述費雪這位居於現代金融核心之傳奇人物的一生故事。這段故事也說明計量金融學與金融工程學的興起，敘述人類如何克服凱因斯所謂的「時間與無知的黑暗力量」。作者藉由這本書當作一扇窗，顯示金融觀念與機構的發展，說明投資銀行的行為與我們的諸多想法究竟是如何形成的。費雪終其一生較其他相同世代的金融經濟學家們，更致力於探索總體經濟學與貨幣理論的問題。

■ 在現代金融領域裡，費雪•布萊克顯然是最著名的非學術理論家。「布萊克-休斯(Black-Scholes)選擇權訂價公式」是費雪的成名之作，但他對於金融學的貢獻不僅於此，其他還包括：投資組合保險、商品期貨訂價、債券交換交易訂價、利率期貨訂價，以及全球資產配置模型。作者發現若論述金融學本身的緣起，費雪的生涯似乎是最完美的敘述架構，因為其一生跨足學術界與產業界。

本書歷經七年完成，作者共訪問了100多個人，他發現費雪有一種習慣，甚至可以說是一種智識策略——他會吸引那些想要汲取其知識的人。相關人士對費雪•布萊克的詠嘆——他是來自火星的人，透過其火眼觀察金融學與經濟學。他是變色龍，永遠位居智識發展的核心，這個核心由商業界轉移到學術界，再轉移到華爾街。他是高瞻遠矚的先知，可以看到那些即將引導金融重大變革的新觀念，這變革不只是發生在金融實務界，也發生在我們的日常生活裡。他是一位不尋常的人，活在這些重大變革已經發生的世界裡。

序

追求客觀實在而不是神的啟示，是滿足宗教熱忱的另一種方式…其宗旨在於拯救精神，不是臣服，而是要解放人類心智。這種行為的核心信條—— 如同愛因斯坦所瞭解的—— 是知識統合。只要我們統合足夠的明確知識，就能知道我們是誰，我們為何在這裡。 ——Edward O. Wilson, 《Consilience 》(1998，第7頁)

1997年9月24日星期三，傑克．崔納（Jack Treynor）雙眼帶著紅絲地由加州飛到波士頓，他在加州經營一家小型的資產管理公司。天氣看起來雖然陽光明媚，但氣溫只有50度出頭，強勁的西北風讓人覺得更冷。崔納這天早上準備參加國際金融工程師協會（International Association of Financial Engineers，IAFE）的年度大會，會場設在麗亭酒店（Park Plaza Hotel），與波士頓市民公園（Boston Common）相隔一條街的距離。他打算在當天午餐時間發表一段演講，談談他的老朋友費雪．布萊克，布萊克在兩年前過世（只不過57歲），就在他拿到IAFE最高榮譽「年度金融工程師」之後不久。
來自波士頓對岸劍橋麻省理工學院的諾貝爾經濟學獎得主保羅．薩謬爾遜（Paul Samuelson）是大會安排在星期一開幕當天晚餐的主講人，他和崔納不相識。由於10月份即將公布該年的諾貝爾經濟學獎得主，薩謬爾遜提出他自己的「理論金融名人堂」，推薦三位成就傑出而沒有得到適當認同的人選，包括費雪．布萊克、麥隆．休斯（Myron Scholes），尤其他自己的學生羅伯．莫頓（Rober Merton）。他最後總結道，「如果現代金融工程學是在某個剎那間成立的，那我認為這就是莫頓提出連續擴散巴楔里爾機率偏微分方程式邊界解的那個時候1。」這是指莫頓在1973年發表的論文「理性選擇權訂價理論」（Theory of Rational Option Pricing），布萊克與休斯也在同一年發表論文「公司債務與選擇權訂價」（The Pricing of Options and Corporate Liabilities）。這兩篇論文都包含選擇權訂價公式，也就是後來所謂的「布萊克-休斯」訂價公式。
可是，薩謬爾遜的演講只進行到一半，場內就有人打斷他的話。當時，薩謬爾遜正在一張圖表上，列舉一系列的人名，首先是20世紀初默默無聞的法國數學家路易士．巴楔里爾（Louis Bachelier），他當時就提出莫頓與其他人後來提出的論證。除了巴楔里爾之外，薩謬爾遜又提到在這方面有貢獻的其他人，當他談到1964年的「約翰．林納與威廉．夏普：獨立發明者」（John Lintner and William Sharpe: independent innovators）。此處所謂的「發明」，是指資本資產訂價模型（CAPM）而言，夏普也因此在1990年獲得諾貝爾經濟學獎。薩謬爾遜接下來提到的名字，是布萊克、休斯和莫頓，但有位聽眾大叫，「崔納呢？你忘了崔納！」

10月14日，諾貝爾獎委員會宣布1997年的經濟學獎得主：「羅伯．莫頓與麥隆．休斯，以及已經過世的費雪．布萊克，共同發展股票選擇權價值評估公式。這套方法奠定了往後幾年的經濟價值評估方式。另外，這套方法也開拓了新類型的金融交易工具，促進更有效的風險管理。」
諾貝爾獎委員會非常罕見地向費雪．布萊克致意，這意味著除了另一位學者休斯之外，莫頓還與一個大半輩子都活躍於非學術圈的人共享盛譽。當布萊克與薛里斯共同提出訂價公式的時候，休斯任職於MIT，布萊克任職於一家顧問公司ADL（Arthur D. Little, Inc.）。後來，布萊克曾經任教於芝加哥大學，以及MIT。可是，他最終還是放棄了學術界的終身教職，加入投資銀行高盛公司（Goldman, Sachs & Co.），他最後10年都留在該處。學者或業內人士，白貓或黑貓？事實上，費雪．布萊克兩者都是，而且都深入其中。他畢生的成就，就是向理論與實務之清楚界線的最大挑戰。

走上講台，崔納穿著棕灰色西裝，戴著格狀領帶，相當傳統，但有點不合季節。他的身高與體型都一般，但稍微有點駝背。臉龐輪廓很深，長得頗俊俏，頭髮梳理的很整齊，兩鬢已經開始斑白，看起來就像任何盎格魯撒克遜新教徒的後裔。他講話聲音很輕，有點猶豫，雖然備有講稿，但似乎思索著講稿上的文字是否能夠充分表達他當時想說的。坐在前面幾排的人，可以看到他的雙眼，更可以強烈感受他正在思考而不是表演的模樣，也可以感受到他想起費雪所展現的強烈情緒。
他表示，現代金融是探討風險與時間界定的問題，費雪．布萊克對於這個領域某些特定問題提出的解答，應該被視為更重大問題之解答的一部份。費雪的特質在於他所創造的模型「非常簡潔而具有深切洞察力，改變了人們對於世界的看法。」就這部分來說，最著名者當屬布萊克-休斯公式，促使華爾街隨後展開一系列的衍生性產品革命，但他還有一些其他的貢獻：
在這個充滿造詣深厚學習者的領域裡，費雪．布萊克是一位造詣深厚的思想家。
在這個充滿傑出數學家的領域裡，費雪是一位具有數學才華的物理學家。
在這個藉由混沌而某取龐大金錢利益的領域裡，費雪透過解析精確性闖出一番事業9。

費雪從來沒有上過經濟學或金融學的課程，所以他從來沒有透過一般人認定的「正統」方式學習這方面的知識。可是，缺乏「正統」訓練，反而代表一種優勢。崔納表示，由於這個領域的正統方法，比較適合培養學術人才，而不是新知識。費雪的智識訓練來自於物理學與數學，他在金融研究領域的成功，源自於運用天文物理學的方法。正因為沒有辦法針對星球做控制實驗，天文物理學家只能仰賴謹慎觀察與想像，才能在混沌表象之下，找到單純的秩序。在費雪的運用之下，這套研究習慣有效地在金融領域開花結果。
事實上，費雪所從事的一切，動機幾乎都是追求新知識。崔納表示，「費雪服從智識好奇心的強烈程度，就像他服從良心一樣。服從良心就是永遠呈現事實的意思，即使這會令人覺得不自在；事實上，尤其是令人覺得不自在的時候，這才特別值得珍惜。由於相信現代金融學顯示的真理，當費雪碰到阻力或反對意見時，從來沒有退縮。「成為少數意見者，從來沒有讓他覺得不自在」，他拒絕因應聽眾而調整其觀點。「對於那些欽佩他之勇氣的金融學教師們，費雪成為他們的指引燈塔。」
費雪沒有因為堅持不妥協的態度而遭遇太大麻煩，主要是因為他非常真誠。他既不追求名，也不追求利，更沒有追求個人權力，他所在乎的只是觀念。這意味著「舊不去，新不來」，不論是傳統金融學或經濟學的舊觀念，或他自己不久之前倡導的舊想法。由於他很真誠，所以一點也不介意指出他自己想法上的瑕疵。他從來不會說，「這是很麻煩的事，等我哪天有空再好好想想10。」相反地，他會告訴人們，「我不喜歡錯誤，我感激人們幫我找到錯誤11。」
 

目錄
謝辭
序
第 1 章 智識的耀眼光芒
第 2 章 粗略的概念
第 3 章 某種教育
第 4章 追求典範
第 5 章 迂迴的經濟直覺
第 6 章 貨幣戰爭
第 7 章 全球化
第 8 章 停滯型通貨膨脹
第 9 章 轉換跑道
第 10章 交易者做些什麼
第 11章 探索一般均衡
後 記
附 註

對於費雪來說，實際用途是任何發明的最終測試。他在金融領域的最大成功，莫過於B-S公式（Black-Scholes formula），幾乎是直接從學術期刊移往芝加哥期貨交易所的實務運用。其他發明耗費的時間稍久，影響層面比較有限。他所建議的投資組合保險（portfolio insurance），時間早了20年，他對於退休基金投資程序的建議，以及對於會計處理程序的看法，即使到了今天，仍然很有爭議。可是，即使沒有B-S公式，費雪還是有一些著名的研究成果，包括：商品期貨訂價，債券交換交易與利率期貨的研究（著名的Black-Derman-Toy模型），還有著名的Black-Litterman模型（全球資產配置），這都是目前金融產業的基準。

費雪在金融領域內的貢獻，就足以傲視一方，足以在名人堂裡佔有一席之地，但在他短暫的研究生涯裡，這些成就只是一部份而已，費雪甚至認為是比較不重要的部份。費雪從頭到尾始終認為，總體經濟學—— 而不是金融學—— 才是具有實質意義的智識研究領域。什麼力量導致我們的經濟系統經常受到失業、通貨膨脹與景氣循環現象的肆虐呢？政府應該—— 如果能夠的話—— 做些什麼呢？費雪於1971年之所以決定踏入學術界，最主要的理由之一，是受到當時凱因斯學派與貨幣學派之間的爭論吸引。他提出另一套替代的經濟循環理論。可是，他在這方面所做的努力，全然不同於金融領域，似乎沒有吸引經濟學界的重視。

就經濟學方面來說，他的最主要論文甚至沒有辦法刊登於主要學術期刊，所以等到他離開學術界之後，他才以書本的格式出版《景氣循環與均衡》（Business Cycles and Equilibrium，1987）。進入高盛之後，他又再度嘗試，出版他視之為畢生傑作的第二本書《一般均衡探索》（Exploring General Equilibrium，1995），當時距離他過世只有幾個月的時間。這是費雪花了將近30年時間，由嶄新角度思考經濟領域最深沈問題的總結。毫不令人意外地，這本書出版在經濟學界幾乎沒有激起任何漣漪。對於這位試圖侵入其領域的外人，多數經濟學者早就有了定論。

費雪總是讓人感覺他帶著明顯矛盾的特徵—— 表面上看起來很保守，內在卻是一位自由思想者—— 實際上並沒有矛盾。同樣地，他的心智生活總是探索知識領域的最前緣，但實際生活卻是由理性抉擇主導，兩者之間也沒有矛盾。思考理論很有趣，實際嘗試也很有趣。對於費雪來說，依據CAPM生活是一種紀律，但也是一種替代生活風格的試驗，所以很有趣。這不只讓他能夠由其他人的不同立場來看待世界，還能夠實際生活，而且和他們不同。
生活有變動，才會有趣味，也讓進步變成可能，因為這讓自然法則能夠有所選擇。費雪故意成為CAPM的最初倡導者之一，讓自己成為異類。其他人對於現代生活風險追求理性處理方法的人，可以自由決定是否要模仿他。看看最後的結果如何演變，這是很有趣的。歸根究底，我們都是在玩相同的遊戲，唯有當螢幕閃爍著「遊戲結束」的時候，我們才知道哪種策略最好。

費雪認為金融發展屬於人文生態學的一種現象，模型與行為會同時隨著外在環境而演化。對於他來說，金融學在本質上不同於物理學，後者存在永恆的自然法則，金融學比較類似人文科學，譬如：人類學或心理學。金融機構與金融市場的演化，只是在某種更大型共同演化的社會程序內，一些比較容易看到的現象。金融領域的演化速度之所以很快，一方面是因為自由市場內追求利潤的動機，其運作速度遠快於自然界的物競天擇程序。另一個原因，是人類的創意，永遠會預期未來的可能發展，因此而提出新點子。所以，相較於自然界，人文世界的篩選程序有著更寬廣的變化可能。
在金融領域裡，費雪之模型對於世界所造成的變化，是改變了人們對於外在世界的看法，但他堅決相信這是觀念—— 而不是他—— 造成變化。他認為自己並不是世界舞台上的演員，只不過是系統內已經處於運作狀態之力量的導管。CAPM引發人們對於風險與時間觀念產生不同的看法，而隨後所發生的一切，只不過是前述思想發生根本變動的結果罷了。根本變動絕對會造成非常廣泛的迴響。費雪的事業生涯，就是建立在他能夠趁著這些金融迴響而乘風破浪的能力，但他非常清楚這些波浪只是某個更大型故事的一部份。

較金融機構演化更重要者，是人們對於風險與時間觀念的變化，讓人們得以過著不同的生活，不再受到那些有待科學貫穿之迷信的引導。甚至更重要者，是人們對於風險與時間觀念的變化，使得人們可以過著不同的集體生活，更瞭解他們身為一部份的更大型社會，以及他們在其中的位置。對於此兩者，費雪都決定成為先行者，按照現代金融理論建議的方式，組織其個人生活與對於社會的概念。他就像是從CAPM之未來回到過去一樣，播下未來的種籽。

終其一生，費雪都仰賴周遭少數具備特殊溝通能力的人，幫助他與外在世界做例行性的溝通。可是，由於他的精神與心智都太過於獨立，所以如果碰上他精心創造的產品，通常都不允許別人代言。他找到的解決辦法，就是透過文筆做遠距離的溝通。關於這部分，他也不打算浪費太多珍貴的精力來克服先天的缺失，費雪找到一種補償方式。最初仰賴魯道夫･費爾希（Rudolf Fischer）編寫的手冊，他自行摸索如何運用簡潔的表達風格，這剛好完全適合他所試圖描述之內容的根本特質。如同天才鋼琴家顧爾德（Glenn Gould）一樣，他找到某種直接了當而顯然缺乏藝術修飾的文筆風格。不講究華麗的詞藻，幾乎完全不使用形容詞，但總是能夠直指讀者的心坎，似乎不需透過外在的工具就能直接表達內在的思緒。費雪寫的東西，就像萬國文字一樣，任何人都看得懂。「讓我們想像某個不存在金錢的世界，」在所發表的第一篇文章中，費雪招呼我們，而我們也很自然地就解除武裝，不知不覺進入他的思想世界16。

關於外在世界的資訊來源，費雪最偏愛的新聞雜誌是英國的《經濟學人》（Economist），最主要原因是其文筆風格。所以，1990年聖誕節，當該期雜誌宣布一項改寫競賽，要把新約聖經馬太福音第5章改寫為「經濟風格」，費雪參加這項競賽。這項競賽主要是要把原文「剔除沒有必要的比喻、形容詞，以及一些無助於論述的言詞，使得文章主旨變得清晰、簡潔。」費雪雖然沒有贏得這項比賽，但他改寫的版本確實比優勝者更簡短。」不幸地，他做得有些太過份了，不是把文章改寫為「經濟風格」，而是「費雪風格」。

登山訓眾
1991年1月2日
於是，耶穌與門徒爬到山岡上，向他們講道：
弱者與需要者受到祝福；還有追求和平者與行為正義者，尤其是他們因為信仰而遭受迫害。世俗留給膽怯者，天堂留給受壓迫者。

讓你們的信仰照亮世界。讓每個人都看到善行的神旨。
神禁止謀殺。我說，莫名的憤怒是不好的，嘲諷別人也是如此，甚至殺人。
神禁止通姦。我說，如果你與不當離婚的女人結婚，那就是通姦，甚至你心中帶著邪念而看著女人。如果你有了惡念或惡行，趕快承認，接受懲罰。現在受罰，遠勝過墜入地獄。
不要與人衝突。如果某人打你的臉頰，把另一邊臉頰也讓他打。如果他向你請求$1,000，那就給他＄2,000。
以牙還牙，以眼還眼？不，屈從於你的敵人，不要對他們心存惡意。事實上，你應該愛你的敵人。
透過這種方式，你可以在世俗營建天堂17。
我們很少有機會看到費雪特有的寫作風格與其特有的寫作內涵清楚分開，他的一般寫作都是兩者整合為一體。